【东北宏观沈新凤|海外周报】无恃其不来,恃吾有以待也——海外宏观周度观察(2019年第31周)

完整正式报告请参见东北证券宏观研究报告《无恃其不来,恃吾有以待也——海外宏观周度观察(2019年第31周)》东北宏观:沈新凤 189 1725 2281 / 尤春野 138 173…

完整正式报告请参见东北证券宏观研究报告《无恃其不来,恃吾有以待也——海外宏观周度观察(2019年第31周)》
东北宏观:沈新凤 189 1725 2281 / 尤春野 138 1730 6407
报告摘要:
美国7月非农就业人数新增16.4万,基本符合市场预期的16.5万。失业率维持在3.7%,与预期一致,持平前值。同时劳动参与率上升0.1个百分点至63%。劳动参与率上升而失业率未提升,表明就业市场整体仍然较为强劲。美国6月核心PCE物价指数同比升1.6%,市场预期为1.7%,前值1.5%。核心PCE小幅回升,反映出美国二季度消费回暖以及关税对物价的推升作用。目前美国失业率仍维持低位,加之关税影响逐渐显现,美国通胀的支撑力较强。这也会掣肘美联储的降息进程。6月欧元区失业率为7.5%,是2008年8月以来的历史最低点。当前的欧洲经济陷入了低失业,低通胀的困境,劳动力市场的提振无法有效改善通胀、促进经济发展。制造业持续疲软。
7月31日,美联储宣布降息25bp,并提前结束缩表,多家央行跟随降息。本届美联储可谓承受了史上最大的白宫倒逼压力,美联储被市场和白宫双面“绑架”,七月不得不行动,但没有必要太鸽派,因经济主线回归现阶段的主要影响因素。所以本次会议只降25bp且释放鹰派信号。美联储不愿过快降息,但特朗普8月1日突然宣布将在9月1日开始对进口自中国的最后3000亿美元商品加征10%的关税。特朗普用贸易战再度绑架了美联储,使得市场对9月份降息概率急剧升温。CME Group的美联储观察显示,特朗普宣布加税后,市场对9月降息预期25bp的概率上升至96.2%,降息50bp的概率升至3.8%。就是说,市场再度将9月降息预期打满。我们认为未来美联储降息主要取决于贸易谈判的进展。日本央行暗示了未来加码宽松的可能性。英央行未来的政策主要取决于脱欧进程。
特朗普选择这个时点施压,第一是因为其即将面临大选,没有足够的耐心;第二,美联储降息概率下降,特朗普此举可以继续胁迫美联储放宽政策。本次征收关税新增的对象主要为日常生活所用的消费品,将对美国通胀影响很大。我们认为本轮关税不排除有实施的可能,但即使实施,也只是短期加征;而中国也有充足的政策工具应对新增关税。
本周全球股指大部分下跌。受美国偏鹰派降息举措和特朗普于推特宣布9月1日起对华3000亿美元商品加收10%关税的影响。全球股市纷纷大跌,美债收益率下降。本周工业品价格涨跌互现,其中铁矿石跌幅最大。农产品大部分下跌。
报告正文:

1.下周海外重点数据及事件预警
2、美国就业数据符合预期,欧元区失业率下降
2.1、美国就业市场依然强劲,通胀小幅回升
美国7月非农就业人数新增16.4万,基本符合市场预期的16.5万,但前值22.4万下修至19.3万。失业率维持在3.7%,与预期一致,持平前值。同时劳动参与率上升0.1个百分点至63%。劳动参与率上升而失业率未提升,表明就业市场整体仍然较为强劲。数据公布后,黄金价格下挫,美元指数短线上扬。
平均每小时工资同比增3.2%,预期3.1%,前值3.1%,时薪增速回升会对未来通胀水平产生一定支撑。
美国6月核心PCE物价指数同比升1.6%,市场预期为1.7%,前值1.5%。核心PCE小幅回升,反映出美国二季度消费回暖以及关税对物价的推升作用。目前美国失业率仍维持低位,加之关税影响逐渐显现,美国通胀的支撑力较强。这也会掣肘美联储的降息进程。
2.2、欧洲失业率下降难解通缩危机
6月欧元区失业率为7.5%,与预期一致,略低于前值7.6%,欧洲失业率持续下降,是2008年8月以来的历史最低点,已达到金融危机前的失业水平。欧元区6月PPI同比录得0.7%,低于预期0.8%,前值1.6%,6月PPI环比下降0.6%,预期下降0.3%,PPI数据的低迷反映出企业利润的下降,并最终可能施压于CPI终端消费的通胀水平。当前的欧洲经济陷入了低失业,低通胀的困境,劳动力市场的提振无法有效改善通胀、促进经济发展。制造业持续疲软。
3、美联储鹰派降息,日英按兵不动
3.1、美联储鹰派降息符合预期
7月31日,美联储宣布降息25bp,并提前结束缩表。这与我们此前的判断完全相符。随后鲍威尔发表的讲话表现出鹰派态度,强调“目前降息不意味着宽松周期的开始”,“没有理由说经济扩张不能持续下去”。再次证明此次降息是预防式而非衰退式降息。受此影响,当日美股三大指下跌,美元指数大幅回升,黄金下挫。市场对于9月份降息的预期大幅下降。同时多家央行跟随降息。
今年以来美联储修正货币政策预期的速度超历史经验,其中夹带了中美贸易摩擦的因子。按照经验,美联储降息或者加息基于的主要指标是通胀和就业,同时会兼顾金融风险,也就是说核心是经济。美国经济今年有逐渐走弱的迹象,但走弱的速度并不快。也就是说,美联储有启动降息的正当性,但经济本身并不支持迅速开启降息。贸易摩擦引发特朗普频繁向鲍威尔施压构成美联储行动的新增主线。上半年特朗普或者说白宫向美联储施压的次数十分可观,本届美联储可谓承受了史上最大的白宫倒逼压力,美联储被市场和白宫双面“绑架”,七月不得不行动,但没有必要太鸽派,因经济主线回归现阶段的主要影响因素。所以本次会议只降25bp且释放鹰派信号。
美联储不愿过快降息,但特朗普8月1日突然宣布将在9月1日开始对进口自中国的最后3000亿美元商品加征10%的关税。特朗普用贸易战再度绑架了美联储,使得市场对9月份降息概率急剧升温。CME Group的美联储观察显示,特朗普宣布加税后,市场对9月降息预期25bp的概率上升至96.2%,降息50bp的概率升至3.8%。就是说,市场再度将9月降息预期打满。
我们认为未来美联储降息主要取决于贸易谈判的进展。本次鹰派降息已经反映出本届美联储的独立性大大削弱,受白宫和市场的“胁迫”非常明显。鲍威尔新闻发布会上也可以看出,其对贸易问题的关注度甚至重于经济。如果9月1日关税如期加征,则美联储9月可能会被迫再次降息,否则9月降息几率不大。
3.2、日本维持现有宽松政策不变,暗示未来可能加码
7月30日,日本央行公布7月利率决议:维持现有宽松政策不变,即引导短期利率为-0.1%,长期利率为零。考虑到世界范围内贸易摩擦升级的风险,日本央行将2019年度的经济增长率预期下调至0.7%,不含生鲜食品的消费者价格指数(CPI)涨幅预期下调至1.0%,分别比4月时下调0.1个百分点。
央行副行长雨宫正佳表示,鉴于日本央行已采取大幅宽松政策,日本央行可能会比其他央行更为谨慎地权衡进一步宽松的成本和效益。但如果经济前景和通胀目标的势头被损害的风险提高,将毫不犹豫地追加货币宽松措施,暗示了未来加码宽松的可能性。
3.3、英央行按兵不动,货币政策主要取决于脱欧进程
周四晚间,英国央行公布利率决议,将关键利率维持在0.75%不变。作为全球主要央行中唯一一个仍主张加息的央行,其在美联储降息之后仍表示“渐进且有限度的加息是合适的”。
我们认为英央行未来的政策主要取决于脱欧进程。全球经济走弱且货币政策转向宽松的背景下,英央行不易加息。如果英国无协议脱欧,那么英央行的选择大概率是降息。如果脱欧顺利,英央行才会有余力继续货币政策正常化的进程。
4、如何看待特朗普再一次关税威胁
美东时间8月1日中午,特朗普通过社交媒体表示将自9月1日开始对价值约3000亿美元的中国输美商品加征10%的关税。中美关税问题突然升级,美股三大指数跳水,道指收跌1.05%,纳指收跌0.79%,标普500指数收跌0.9%。
4.1、特朗普为何选择这个时间点施压
就在特朗普决定加税之前,刚刚发生了两个举世瞩目的事件:一是中美第12轮经贸磋商;二是美联储7月利率会议。我们认为这两个事件均与特朗普此举措有关联。
第一,中美磋商转为拉锯战,但特朗普没有足够的耐心。中美第12轮磋商中,双方就中国采购美国农产品等问题进行了协商,并约定下一次协商时间为9月份,间隔时间较长,有转化为长时间拉锯战的趋势。而特朗普面临着大选的压力,是无法接受长时间的平静期的,长期关税战对其支持率将十分不利。特朗普在Twitter中也有“中国在拖延时间以便能让软弱的民主党上台”等措辞,表明大选是其非常关心的问题,也是影响其对中国关税政策的重要方面。所以,迫切需要尽快达成协议的特朗普,选择立刻向中国施压。
第二,美联储降息概率下降,特朗普此举可以继续胁迫美联储放宽政策。上文中提到,美联储本次为鹰派降息,是受到了市场及白宫的“双胁迫”。在贸易摩擦加剧的背景下,美联储不得不降息以稳定市场情绪,并给特朗普谈判的底气。可以说,美联储降息受贸易谈判的影响很大。而当前中美重启磋商,美国基本面仍较为稳健,所以鲍威尔降息过后表态并不鸽派。特朗普也立刻表示对美联储态度的不满,因为他希望美联储能继续降息刺激经济,以维持自己的选举基本盘。所以特朗普此番翻脸,也有胁迫美联储继续降息的动机。在特朗普宣布加税后,市场对于9月份降息预期急剧上升,也客观上满足了特朗普的期望。
4.2、3000亿关税主要指向日常消费品
目前美国已经对进口自中国的2500亿美元的商品加征了25%的关税。这次3000亿美元的清单几乎囊括了剩余未被加收关税的所有产品,按HS分类新增的产品类型,本轮清单包括手机、笔记本电脑和平板电脑等电子产品,玩具,游戏品,运动用品及其零件、服装衣着饰件、鞋靴护腿类似品及零件和其他纺织制成品。新鲜农产品、肉类等也在征税之列。
我们可以看出,本次征收关税新增的对象主要为日常生活所用的消费品,但不包括药品、特定药品原料、部分医疗产品、稀土材料与重要矿物等。同时,对智能手机、笔记本和平板电脑等机电产品进一步全方位加税,比如从前只是对手机的听筒和电话应答机征税,而现在是对整个手机设置和部件加税。
3000亿清单将对美国通胀影响很大。IMF与美国商务部的研究表明,此前2500亿关税的承受者主要是美国企业和消费者,而本次3000亿清单中主要是终端消费品,对美国居民的消费品价格影响更大。3000亿关税如果落地,将明显推升美国通胀水平。
4.3、贸易谈判未来怎么走?我们怎么应对?
第一个问题是,对3000亿美元清单会不会落地?我们认为不排除有实施的可能,但即使实施,也只是短期加征。
首先,特朗普加税意在对贸易谈判施压,并非想要依靠关税缩小贸易逆差。特朗普面临大选,急需尽快解决中美关税问题。如果他能在谈判中取得较多利益,则将对其大选的基本盘极有帮助。在中美谈判中,美方是更着急的一方。从特朗普主动通电要求G20见面,及谈判前后的一系列威胁都可以看出。既然是威胁、既然是为了大选,那么关税战不会太持久。长期关税战显然对美国经济是不利的,尤其是特朗普的农业选区。
其次,特朗普此番加税,面临着前所未有的压力。前几轮加税,对美国贸易逆差并没有明显的帮助,相关研究表明对通胀的影响也较大。历次听证会上美国绝大多数企业都反对加税。本次加税则反对声音更强烈,甚至特朗普的鹰派内阁内部都出现了较大分歧。华尔街日报报道,据知情人士透露,美国贸易代表莱特希泽、财政部长努钦、白宫经济顾问库德洛和国家安全顾问博尔顿反对这一提高关税之举。但特朗普坚持推动此举,并得到了白宫顾问纳瓦罗的支持。努钦曾建议在宣布新关税前通知一下北京,被特朗普拒绝。最终在特朗普的允许下,莱特希泽试图与中国国务院副总理刘鹤通话,但是电话未曾接通。莱特希泽在采访中表示,特朗普此举是因为对中美贸易谈判进展不满意,想以此争取更多的筹码。作为美国鹰派的代表人物,莱特希泽和博尔顿等人都表示反对加征关税,特朗普一意孤行的阻力是非常大的。
第二个问题是,我们怎么应对?用兵之法,无恃其不来,恃吾有以待也;无恃其不攻,恃吾有所不可攻也。我们认为中国有充足的政策工具应对新增关税。关于贸易谈判,中方已经亮出底线,并明确表示不可能让步。所以如果特朗普一意孤行,关税存在落地的可能性。但是中国并非对此猝不及防。
首先,中央政治局会议召开于中美第12轮谈判前夕,并未等到中美谈判及美联储降息之后召开,其态度很明确:即是无论谈判结果如何、无论美联储决定如何,并不会影响中国对后续政策导向的指引。也就是说,无论外部风险因素如何发展,我们都有相应手段应对。
其次,中国可用的政策工具仍然较多。政治局会议打破了房地产大放水的预期,表明了中央对经济发展的底气。二季度以来,虽然全球货币政策转向宽松,但中国并未全面降息或降准。如果未来中美谈判继续恶化,中国财政政策和货币政策都有发力的空间,可以应对外部环境的变化。
5、全球市场表现
5.1、全球股指大部分下跌
本周全球股指大部分下跌。受美国偏鹰派降息举措和特朗普于推特宣布9月1日起对华3000亿美元商品加收10%关税的影响。全球股市纷纷大跌。标准普尔500指数和纳斯达克综合指数跌幅超过3%。恒生指数跌幅最大,收跌5.35%;日韩贸易争端持续升级影响,韩国综合指数和东京日经225指数分别下跌3.35%和2.67%。
5.2、美债收益率下降
受特朗普关税声明的影响,美债收益率下降。3月期美债收益率下行6bp至2.06%;10年期美债收益率下行22bp至1.86%,美债收益率倒挂趋势扩大。日本1年期国债收益率上行1.2bp,10年期国债收益率上行2.2bp;欧元区3月公债收益率下行1.9bp,10年期公债收益率下行3.5bp。
5.3、铁矿石大跌,农产品大部分下跌
本周工业品价格涨跌互现,其中铁矿石跌幅最大,下跌高达18.78%,延续上周下跌趋势,这主要受巴西铁矿石产量大幅回升的影响。黄金上涨1.45%,原油收涨0.45%。
本周农产品大部分下跌。玉米跌幅最大,下跌3.36%,咖啡收跌1.35%,棕榈油和糖分别微幅上涨1.06%和0.17%。

感谢实习生张佩雯对此文的贡献。
宏观分析师:沈新凤 执业证书编号:S0550518040001
东北证券宏观团队
沈新凤,宏观分析师,上海财经大学经济学博士。先后服务于期货、股票私募投资公司,建立了完善的海内外宏观研究体系,拥有投研一体的市场思维。2016年4月加入东北证券。
尤春野,研究助理,北京大学理学学士,经济学双学士,约翰霍普金斯大学金融学硕士。
曹哲亮,武汉大学经济学学士,理学学士,北京大学金融硕士。
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